Conceptos Económicos

Diferenciales OEA frente a márgenes de volatilidad cero: ¿cuál es la diferencia?

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Diferenciales OEA

Tanto el margen ajustado por opción (OAS) como los márgenes de volatilidad cero (margen Z) son útiles para calcular el valor de un título. En general, un margen representa la diferencia entre las dos medidas. La OEA y el Z-spread ayudan a los inversores a comparar el rendimiento de dos ofertas diferentes de renta fija que tienen opciones integradas. Las opciones implícitas son disposiciones incluidas en algunos valores de renta fija que permiten al inversor o al emisor realizar acciones específicas, como cancelar la emisión.

Como ejemplo, los valores respaldados por hipotecas (MBS) a menudo tienen opciones integradas debido al riesgo de pago anticipado asociado con las hipotecas subyacentes. Como tal, la opción incorporada puede tener un impacto significativo en los flujos de efectivo futuros y el valor presente del MBS.

Un diferencial ajustado por opción compara el rendimiento o el rendimiento de un producto de renta fija con la tasa de rendimiento libre de riesgo de la inversión. La tasa libre de riesgo es teórica y muestra el valor de una inversión con todas las posibles dinámicas de riesgo eliminadas. La mayoría de los analistas utilizan los bonos del Tesoro de EE. UU. Como base del rendimiento sin riesgo.

El diferencial de volatilidad cero proporciona al analista una forma de evaluar el precio de un bono. Es el diferencial (o diferencia) consistente entre el valor actual del flujo de efectivo y la curva de rendimiento de la tasa al contado del Tesoro de EE. La distribución Z también se conoce como distribución estática debido a la característica consistente. 

El diferencial nominal es el tipo más básico de concepto de diferencial. Mide la diferencia en los puntos básicos entre un instrumento de deuda del Tesoro de EE. UU. Sin riesgo y un instrumento que no es del Tesoro.  Esta diferencia de margen se mide en puntos básicos. El diferencial nominal solo proporciona la medida en un punto a lo largo de la curva de rendimiento del Tesoro, lo cual es una limitación significativa.

Diferencial ajustado por opción

A diferencia del cálculo del margen Z, el margen ajustado por opción tiene en cuenta cómo la opción incorporada en un bono puede cambiar los flujos de efectivo futuros y el valor total del bono. Estas opciones adjuntas pueden incluir permitir que el emisor cancele la oferta de deuda anticipadamente o que el inversionista convierta el bono en acciones subyacentes de la empresa o exija un reembolso anticipado.

El costo de la opción implícita se calcula como la diferencia entre el margen ajustado por opción a la tasa de interés de mercado esperada y el margen Z. Los cálculos básicos para ambos diferenciales son similares. Sin embargo, el margen ajustado por opción descontará el valor del bono debido a las opciones incluidas en la emisión. Este cálculo permite a un inversor determinar si el precio de cotización de un valor de renta fija vale la pena debido a los riesgos asociados con las opciones añadidas.

La OEA ajusta el margen Z para incluir el valor de la opción incorporada. Por tanto, es un modelo de precios dinámico que depende en gran medida del modelo que se utilice. Además, permite la comparación utilizando la tasa de interés de mercado y la posibilidad de que el bono sea llamado anticipadamente, lo que se conoce como riesgo de prepago.

El diferencial ajustado por opción considera datos históricos como la variabilidad de las tasas de interés y las tasas de prepago. Los cálculos de estos factores son complejos ya que intentan modelar los cambios futuros en las tasas de interés, el comportamiento de pago anticipado de los prestatarios hipotecarios y la probabilidad de reembolso anticipado. Los métodos de modelado estadístico más avanzados, como el análisis de Monte Carlo, se utilizan a menudo para predecir las probabilidades de prepago.

Extensión en Z

El diferencial de volatilidad cero proporciona la diferencia en puntos básicos a lo largo de toda la curva de rendimiento del Tesoro. El margen Z es la medida uniforme que compara el precio del bono igual a su valor actual de flujo de efectivo con cada punto de vencimiento de la curva de rendimiento del Tesoro. Por lo tanto, el flujo de efectivo del bono se descuenta contra la tasa al contado de la curva del Tesoro. El cálculo complejo incluye tomar la tasa al contado en un punto dado de la curva y agregar el margen z a este número. Sin embargo, el margen Z no incluye el valor de las opciones implícitas en su cálculo, lo que puede afectar el valor presente del bono.

Los valores respaldados por hipotecas a menudo incluyen opciones integradas, ya que existe un riesgo significativo de pago anticipado. Es más probable que los prestatarios hipotecarios refinancian sus hipotecas si las tasas de interés bajan. La opción implícita significa que el emisor puede alterar los flujos de efectivo futuros ya que el bono puede ser cancelado. El emisor puede utilizar la opción incorporada si las tasas de interés bajan. La llamada permite al emisor cancelar la deuda pendiente, cancelarla y reemitirla a una tasa de interés más baja. Al poder reemitir la deuda a una tasa de interés más baja, el emisor puede reducir el costo de capital.

Los inversores en bonos con opciones incorporadas, por lo tanto, asumen más riesgos. Si se solicita el bono, es probable que el inversor se vea obligado a reinvertir en otros bonos con tasas de interés más bajas. Los bonos con opciones de compra incorporadas a menudo pagan una prima de rendimiento sobre los bonos con términos similares. Por lo tanto, el margen ajustado por opción es útil para comprender el valor presente de los títulos de deuda con opciones de compra integradas.

CONCLUSIONES CLAVE

  • El margen ajustado por opción (OEA) considera cómo la opción implícita de un bono puede cambiar los flujos de efectivo futuros y el valor total del bono.
  • En el caso de el margen ajustado por opción ajusta el margen Z para incluir el valor de la opción incorporada.
  • El margen de volatilidad cero (margen Z) proporciona la diferencia en puntos básicos a lo largo de toda la curva de rendimiento del Tesoro.
  • El analista utilizará OEA y Z-spread para comparar valores de deuda por valor.

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Cómo funcionan los precios del mercado de bonos

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Mercado de Bonos

El mercado de bonos de EE.UU es como el béisbol: hay que comprender y apreciar las reglas y estrategias, o de lo contrario parecerá aburrido. También es como el béisbol en el sentido de que sus reglas y convenciones de precios han evolucionado y pueden parecer esotéricas a veces.

En este artículo, cubriremos las convenciones de precios del mercado de bonos. Se discuten brevemente las clasificaciones del mercado de bonos, seguidas de cálculos de rendimiento, puntos de referencia de precios y diferenciales de precios. El conocimiento básico de estas convenciones de precios hará que el mercado de bonos parezca tan emocionante como el mejor juego de béisbol de la Serie Mundial.

Clasificaciones del mercado de bonos

El mercado de bonos está formado por una gran cantidad de emisores y tipos de valores. Hablar de cada tipo específico podría llenar todo un libro de texto; por lo tanto, con el fin de analizar cómo funcionan las distintas convenciones de precios del mercado de bonos, hacemos las siguientes clasificaciones principales de bonos:

  • Bonos del Tesoro de Estados Unidos: bonos emitidos por el Departamento del Tesoro de los Estados Unidos.
  • Valores respaldados por hipotecas (MBS) : un bono garantizado por los flujos de efectivo de los pagos de capital e intereses de un grupo subyacente de hipotecas residenciales unifamiliares.
  • Bonos corporativos : bonos emitidos por corporaciones que tienen una calificación de grado de inversión.
  • Bonos de alto rendimiento : bonos con calificaciones por debajo del grado de inversión, también conocidos como bonos sin grado de inversión o bonos basura.
  • Valores respaldados por activos (ABS): un bono garantizado por los flujos de efectivo de un conjunto subyacente de activos como préstamos para automóviles, cuentas por cobrar de tarjetas de crédito, préstamos sobre el valor neto de la vivienda, arrendamientos de aviones, etc. La lista de activos que se han titulizado en ABS es casi interminable.
  • Bonos de agencia: deuda emitida por empresas patrocinadas por el gobierno (GSE), incluidas Fannie Mae, Freddie Mac y los bancos federales de préstamos hipotecarios.
  • Obligaciones de deuda garantizadas (CDO): un tipo de valor respaldado por activos respaldado por uno o varios ABS, MBS, bonos o préstamos
  • Bonos municipales (Munis): un bono emitido por un gobierno estatal, municipal o local o sus agencias

El rendimiento esperado de un bono

Este es la medida que se utiliza con más frecuencia para estimar o determinar el rendimiento esperado de un bono. El rendimiento también se utiliza como medida de valor relativo entre bonos. Hay dos medidas de rendimiento principales que deben entenderse para comprender cómo funcionan las diferentes convenciones de precios del mercado de bonos: rendimiento al vencimiento y tipos al contado.

Un cálculo de rendimiento al vencimiento se realiza determinando la tasa de interés (tasa de descuento ) que hará que la suma de los flujos de efectivo de un bono, más los intereses acumulados, sea igual al precio actual del bono. Este cálculo tiene dos suposiciones importantes: primero, que el bono se mantendrá hasta el vencimiento, y segundo, que los flujos de efectivo del bono se pueden reinvertir en el rendimiento hasta el vencimiento.

El cálculo de la tasa al contado se realiza determinando la tasa de interés (tasa de descuento) que hace que el valor presente de un bono cupón cero sea igual a su precio. Se debe calcular una serie de tasas al contado para fijar el precio de un bono que paga cupones ; cada flujo de efectivo debe descontarse utilizando la tasa al contado adecuada, de modo que la suma de los valores presentes de cada flujo de efectivo sea igual al precio.

Como discutimos a continuación, las tasas al contado se utilizan con mayor frecuencia como un componente básico en las comparaciones de valor relativo para ciertos tipos de bonos.

Puntos de referencia para el mercado de bonos

La mayoría de los bonos tienen un precio relativo a un índice de referencia. Aquí es donde los precios del mercado de bonos se vuelven un poco complicados. Las diferentes clasificaciones de bonos, como las hemos definido anteriormente, utilizan diferentes puntos de referencia de precios.

Algunos de los puntos de referencia de precios más comunes son los bonos del Tesoro de Estados Unidos (la serie más actual). Muchos bonos tienen un precio en relación con un bono del Tesoro específico. Por ejemplo, el Tesoro a 10 años en ejecución podría utilizarse como referencia de precios para una emisión de bonos corporativos a 10 años.

Cuando el vencimiento de un bono no se puede conocer con exactitud debido a las características de compra o venta, el bono se cotiza con frecuencia a una curva de referencia. Esto se debe a que es muy probable que el vencimiento estimado del bono rescatable o de venta no coincida exactamente con el vencimiento de un Tesoro específico.

Las curvas de precios de referencia se construyen utilizando los rendimientos de los valores subyacentes con vencimientos de tres meses a 30 años. Se utilizan diferentes tipos de interés o valores de referencia para construir curvas de precios de referencia. Debido a que existen brechas en los vencimientos de los valores utilizados para construir una curva, los rendimientos deben interpolarse entre los rendimientos observables.

Por ejemplo, una de las curvas de referencia más comúnmente utilizadas es la curva del Tesoro de los Estados Unidos sobre la marcha, que se construye utilizando los bonos, pagarés y letras del Tesoro de los Estados Unidos emitidos más recientemente. Debido a que los valores solo los emite el Tesoro de los EE. UU. Con vencimientos a tres meses, seis meses, dos años, tres años, cinco años, 10 años y 30 años, los rendimientos de los bonos teóricos con vencimientos que se encuentran entre esos los vencimientos deben ser interpolados. Esta curva del Tesoro es conocida como la curva de rendimiento interpolada (o curva I) por los participantes del mercado de bonos.

Otras curvas de precios de referencia populares en el mercado de bonos

  • La de el Tesoro al contado: una curva construida utilizando los tipos teóricos al contado de los bonos del Tesoro de EE.
  • Curva swap: una curva construyó usando el tipo de interés fijo lado de permutas de tipo de interés
  • La de eurodólares: una curva construida utilizando tipos de interés derivados de los precios de futuros de eurodólares.
  • Curva de agencia: una curva construida utilizando los rendimientos de la deuda de agencia a tasa fija no recuperable.

Diferenciales de rendimiento en el mercado de bonos

El rendimiento de un bono en relación con el rendimiento de su índice de referencia se denomina diferencial. El diferencial se utiliza como mecanismo de fijación de precios y como comparación de valor relativo entre bonos. Por ejemplo, un comerciante podría decir que un determinado bono corporativo se cotiza a un margen de 75 puntos básicos por encima del Tesoro a 10 años. Esto significa que el rendimiento al vencimiento de ese bono es un 0,75% mayor que el rendimiento al vencimiento del Tesoro a 10 años en ejecución.

En particular, si un bono corporativo diferente con la misma calificación crediticia, perspectiva y duración se negociara con un margen de 90 puntos básicos sobre una base de valor relativo, el segundo bono sería una mejor compra.

Cálculos principales del diferencial de rendimiento en el mercado de bonos

Hay diferentes tipos de cálculos de diferenciales que se utilizan para los diversos puntos de referencia de precios. Los cuatro cálculos principales del diferencial de rendimiento son:

  1. Diferencial de rendimiento nominal: la diferencia entre el rendimiento al vencimiento de un bono y el rendimiento al vencimiento de su índice de referencia.
  2. Margen de volatilidad cero (Z-spread): el diferencial constante que, cuando se suma al rendimiento en cada punto de la curva del Tesoro de tipo spot (donde se recibe el flujo de efectivo de un bono), hará que el precio de un valor sea igual al actual. valor de sus flujos de efectivo
  3. Margen ajustado por opción (OEA): Un OEA se utiliza para evaluar bonos con opciones integradas (como un bono rescatable o un bono con opción de venta). Es el diferencial constante que, cuando se suma al rendimiento en cada punto de una curva de tipos al contado (normalmente la curva de tipos al contado del Tesoro de EE. UU.) Donde se recibe el flujo de efectivo de un bono, hará que el precio del bono sea igual al valor presente de sus flujos de efectivo. Sin embargo, para calcular la OEA, la curva de tasas al contado tiene múltiples trayectorias de tasas de interés. En otras palabras, se calculan muchas curvas de tipos al contado diferentes y se promedian las distintas trayectorias de tipos de interés. Una OEA tiene en cuenta la volatilidad de las tasas de interés y la probabilidad de pago anticipado del principal del bono.
  4. Margen de descuento (DM): los bonos con tasas de interés variables generalmente tienen un precio cercano a su valor nominal. Esto se debe a que la tasa de interés (cupón) de un bono de tasa variable se ajusta a las tasas de interés actuales en función de los cambios en la tasa de referencia del bono. El DM es el margen que, cuando se suma a la tasa de referencia actual del bono, equiparará los flujos de efectivo del bono a su precio actual.

Mercado de Bonos. Tipos y cálculos de margen de referencia

Bonos de alto rendimiento

Los bonos de alto rendimiento generalmente tienen un precio con un diferencial de rendimiento nominal a un bono del Tesoro de los EE. UU. En funcionamiento específico. Sin embargo, a veces, cuando la calificación crediticia y las perspectivas de un bono de alto rendimiento se deterioran, el bono comenzará a cotizar a un precio real en dólares. Por ejemplo, un bono de este tipo cotiza a $ 75,875, en contraposición a 500 puntos básicos sobre el Tesoro a 10 años.

Bonos corporativos

Un bono corporativo generalmente tiene un precio con un diferencial de rendimiento nominal a un bono del Tesoro de los EE. UU. En funcionamiento específico que coincide con su vencimiento. Por ejemplo, los bonos corporativos a 10 años se cotizan al Tesoro a 10 años.

Valores respaldados por hipotecas (MBS)

Hay muchos tipos diferentes de MBS. Muchos de ellos operan con un diferencial de rendimiento nominal en su vida media ponderada con la curva I del Tesoro de EE. UU. Algunos MBS de tasa ajustable operan en un DM, otros operan en un Z-spread. Algunos CMO cotizan con un diferencial de rendimiento nominal a un Tesoro específico. Por ejemplo, un bono de clase de amortización planificada a 10 años podría negociarse con un margen de rendimiento nominal al Tesoro a 10 años en funcionamiento, o un bono Z podría cotizar a un margen de rendimiento nominal al 30 en funcionamiento. Tesorería de un año. Debido a que los MBS tienen opciones de compra integradas (los prestatarios tienen la opción gratuita de pagar por adelantado sus hipotecas), con frecuencia se evalúan mediante una OEA.

Valores respaldados por activos (ABS)

Los ABS se negocian con frecuencia con un diferencial de rendimiento nominal en su vida media ponderada con respecto a la curva swap.

Agencias

Con frecuencia, las agencias negocian con un diferencial de rendimiento nominal a un Tesoro específico, como el Tesoro en funcionamiento a 10 años. A veces, las agencias que aceptan pagos se evalúan con base en una OEA en la que las curvas de tipos al contado se derivan de los rendimientos de las agencias que no pueden pagar.

Bonos municipales

Debido a las ventajas fiscales de los bonos municipales (generalmente no sujetos a impuestos), sus rendimientos no están tan correlacionados con los rendimientos del Tesoro de los Estados Unidos como otros bonos. Por lo tanto, los munis se negocian con frecuencia con un rendimiento directo al vencimiento o incluso con un precio en dólares. Sin embargo, el rendimiento de un muni como relación a un rendimiento de referencia del Tesoro a veces se utiliza como medida de valor relativo.

Obligación de deuda garantizada (CDO)

Al igual que los MBS y ABS que con frecuencia respaldan a los CDO, existen muchos puntos de referencia de precios y medidas de rendimiento diferentes que se utilizan para fijar el precio de los CDO. La curva del eurodólar se utiliza a veces como referencia. Los márgenes de descuento se utilizan en tramos de tipo variable. Los cálculos de la OEA se realizan para análisis de valor relativo.

La línea de fondo

Las convenciones de precios del mercado de bonos son un poco complicadas, pero al igual que las reglas del béisbol, comprender los conceptos básicos elimina parte de la ambigüedad e incluso puede hacer que sea agradable. El precio de los bonos en realidad es solo una cuestión de identificar un punto de referencia de precios, determinar un margen y comprender la diferencia entre dos cálculos de rendimiento básicos: rendimiento al vencimiento y tipos al contado. Con ese conocimiento, comprender cómo se valoran los distintos tipos de bonos no debería ser intimidantes.

CONCLUSIONES CLAVE SOBRE EL MERCADO DE BONOS

  • Los precios de los bonos están intrínsecamente vinculados al entorno de tipos de interés en el que operan, y los precios caen a medida que suben los tipos de interés.
  • Sus precios también están muy influenciados por la solvencia del emisor, desde el gobierno federal hasta un emisor de bonos basura al borde del incumplimiento.
  • Los precios y los rendimientos de los bonos se pueden calcular de varias formas diferentes, según el tipo de bono y la definición de rendimiento que esté utilizando.
  • Los puntos de referencia existen para rastrear los rendimientos de los bonos y sirven como una medida relativa del desempeño de los precios.

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¿Todos los valores respaldados por hipotecas son obligaciones de deuda garantizadas?

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valores respaldados por hipotecas

Los valores respaldados por hipotecas (MBS) y las obligaciones de deuda garantizada (CDO ) son técnicamente dos instrumentos financieros diferentes, aunque comparten muchas características y con frecuencia se superponen. Tanto los MBS como los CDO son valores de renta fija: consisten en un grupo agrupado de activos individuales, principalmente varios tipos de préstamos y otras deudas, que, en forma de bonos, generan interés para los inversores. Su diferencia clave radica en cuáles son estos activos. 

Los MBS, como su nombre lo indica, se componen de hipotecas, préstamos hipotecarios comprados a los bancos que los emitieron. En contraste, los CDO son mucho más amplios: pueden contener préstamos corporativos, préstamos para automóviles, préstamos sobre el valor neto de la vivienda, cuentas por cobrar de tarjetas de crédito, regalías, arrendamientos y, sí, hipotecas. Por tanto, muchos MBS pueden formar parte de CDO; dependiendo de su estructura, también pueden calificar como CDO.

CONCLUSIONES CLAVE

  • No todos los valores respaldados por hipotecas son obligaciones de deuda garantizadas.
  • Un valor respaldado por hipoteca (MBS) es una inversión similar a un bono que se compone de un paquete de préstamos hipotecarios (hipotecas), que paga intereses a los inversores a una tasa fija.
  • Una obligación de deuda garantizada (CDO) es también un valor de renta fija que paga intereses sobre la base de un paquete de deuda subyacente; pero este grupo puede incluir una variedad mucho mayor de préstamos y tipos de deudas. Los CDO se dividen y venden a los inversores en tramos, lo que refleja su grado de riesgo.
  • De hecho, un CDO puede incluir valores respaldados por hipotecas en sus tenencias.
  • La principal superposición entre los dos radica en la obligación hipotecaria garantizada (CMO), un tipo de MBS que también es una especie de CDO especializado. Al igual que el MBS, se basa en hipotecas; pero al igual que el CDO, se divide y vende en tramos, en función de los vencimientos de las hipotecas y el factor de riesgo.

¿Qué es un valor respaldado por hipoteca (MBS)?

Un valor respaldado por hipoteca (MBS) se crea a partir de la combinación de hipotecas que posee una institución financiera, como un banco o una entidad de ahorro. Un banco de inversión u otra institución financiera comprará estas deudas y las volverá a empaquetar, después de clasificarlas en categorías como residencial o comercial. Cada paquete se convierte en un MBS que los inversores pueden comprar. Las propiedades hipotecarias actúan como garantía, dando respaldo a la garantía. A menudo, los pequeños bancos regionales venden sus hipotecas como medio de recaudar dinero para financiar otras hipotecas o préstamos.

MBS jugó notoriamente un papel clave en el colapso de las hipotecas de alto riesgo y la posterior crisis financiera de 2007-08. Como resultado, se establecieron regulaciones y estándares más estrictos. Para venderse en los mercados hoy, un MBS debe ser emitido por una empresa patrocinada por el gobierno (GSE) como Ginnie Mae (la Asociación Nacional de Hipotecas del Gobierno), Fannie Mae (la Asociación Federal de Hipotecas Nacionales) o Freddie Mac (la Asociación Federal de Hipotecas). Home Loan Mortgage Corporation) —que cuentan con respaldo federal— o una compañía financiera privada. Las hipotecas deben tener su origen en una institución financiera regulada y autorizada. Y el MBS debe haber recibido una de las dos calificaciones más altas emitidas por una agencia de calificación crediticia acreditada .

¿Qué es una obligación de deuda colateralizada (CDO)?

Las obligaciones de deuda colateralizada (CDO) pertenecen a una clase aún mayor de inversiones, denominadas valores respaldados por activos (ABS). Aunque ABS, y por lo tanto CDO, surgió de MBS, son más variados y más complejos en estructura.

Los CDO consisten en una variedad de préstamos e instrumentos de deuda. Para crear un CDO, los bancos de inversión reúnen activos que generan flujo de efectivo, como hipotecas, bonos y otros tipos de deuda, y los vuelven a empaquetar en clases o tramos discretos, según su nivel de riesgo crediticio. Estos tramos se venden por partes a los inversores con los valores más riesgosos con tasas de rendimiento más altas. Las mejores partes de los tramos, es decir, las de mayor calificación, generalmente se financian primero, ya que tienen menos riesgo.

Todos los CDO son derivados : su valor se deriva de otro activo subyacente. Estos activos se convierten en garantía en caso de incumplimiento del préstamo. Una variación de CDO que puede ofrecer rendimientos extremadamente altos (pero mayor riesgo) a los inversores es el CDO sintético . A diferencia de otros CDO, que normalmente invierten en productos de deuda regulares como bonos, hipotecas y préstamos, los sintéticos generan ingresos mediante la inversión en derivados que no son en efectivo, como los credit default swaps (CDS), opciones y otros contratos.

Los CDO son creados por firmas de valores y compañías de inversión. Suelen venderse a inversores institucionales.

Aunque los inversores en MBS y CDO reciben ingresos de los activos subyacentes mantenidos por el valor, en realidad no poseen los activos individuales titulados. Ésta es la razón por la que estos instrumentos pueden ser arriesgados: si la deuda subyacente entra en incumplimiento y el flujo de ingresos se agota, los inversores mismos no tienen garantías que puedan tomar para compensarlos. Sin embargo, la entidad que creó la seguridad puede intentar demandar.

Cómo se superponen los CDO y MBS

Como se mencionó anteriormente, los préstamos hipotecarios, y de hecho, los propios MBS, se pueden
utilizar, junto con otros tipos de deudas, en la creación de CDO. Aunque depende principalmente de los activos subyacentes que se titulicen, los CDO tienden a ser más riesgosos que los MBS. Las obligaciones de deuda garantizadas a menudo se crean a partir de hipotecas de bajo grado (es decir, aquellas que las agencias de crédito han calificado como más propensas a incumplir) como un medio para distribuir el riesgo entre múltiples productos y prestatarios. Los CDO también jugaron un papel importante en la crisis financiera de 2007-08.

Junto con los CDO que se basan en MBS, existen ciertos tipos de MBS que están estructurados como CDO. Los MBS vienen en dos variedades básicas: transferencias y obligaciones hipotecarias garantizadas. Los traspasos se estructuran como fideicomisos en los que se cobran los pagos de la hipoteca y se traspasan a los inversores; normalmente tienen vencimientos declarados de cinco, 15 o 30 años. Las obligaciones hipotecarias garantizadas (CMO) consisten en múltiples grupos de hipotecas divididas en porciones o tramos; cada tramo está organizado por vencimiento y nivel de riesgo y, a veces, incluso se le asigna una calificación crediticia.

Si esto se parece mucho a un CDO, bueno, lo es. Un CMO es esencialmente un CDO especializado que solo invierte en hipotecas. Este tipo de garantía respaldada por hipotecas es la fuente de confusión entre los dos instrumentos, ya que el nombre a menudo se usa indistintamente con (sin mencionar que se parece mucho a) obligación de deuda garantizada. Y fue este tipo de MBS el que en particular causó problemas en el colapso de las hipotecas de alto riesgo.

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¿Cuál es la Diferencia entre ABS Frente a MBS?

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ABS y MBS

Los valores respaldados por activos (ABS) y los valores respaldados por hipotecas (MBS) son dos de los tipos más importantes de clases de activos dentro del sector de renta fija. Los MBS se crean a partir de la combinación de hipotecas que se venden a inversores interesados. Mientras que los ABS se crean a partir de la combinación de activos no hipotecarios. Estos valores generalmente están respaldados por cuentas por cobrar de tarjetas de crédito, préstamos con garantía hipotecaria, préstamos para estudiantes y préstamos para automóviles. El mercado de ABS se desarrolló en la década de 1980 y se ha vuelto cada vez más importante para el mercado de deuda estadounidense. A pesar de las aparentes similitudes de los ABS frente a MBS, los dos tipos de activos poseen diferencias clave.

La estructura de este tipo de valores se basa en tres partes: el vendedor, el emisor y el inversor. Los vendedores son las empresas que generan préstamos para la venta a los emisores y actúan como administradores, cobrando el principal y los pagos de intereses de los prestatarios. Los ABS y MBS benefician a los vendedores porque pueden eliminarse del balance, lo que permite a los vendedores adquirir financiación adicional.

Los emisores compran préstamos a los vendedores y los agrupan para entregar ABS o MBS a los inversores; y pueden ser una empresa de terceros o un vehículo de propósito especial (SPV). Los inversores de ABS y MBS suelen ser inversores institucionales que utilizan ABS y MBS en un intento de obtener rendimientos más altos que los bonos gubernamentales y proporcionar diversificación.

Valores respaldados por activos (ABS)

Hay muchos tipos de ABS, cada uno con diferentes características, flujos de efectivo y valoraciones. Éstos son algunos de los tipos más comunes.

ABS con garantía hipotecaria

Los préstamos con garantía hipotecaria son muy similares a las hipotecas; lo que a su vez hace que los ABS con garantía hipotecaria sean similares a los MBS. La principal diferencia entre los préstamos con garantía hipotecaria y las hipotecas es que los prestatarios de un préstamo con garantía hipotecaria generalmente no tienen buenas calificaciones crediticias, por lo que no pudieron recibir una hipoteca. Por lo tanto, los inversores deben revisar las calificaciones crediticias de los prestatarios al analizar los ABS respaldados por préstamos con garantía hipotecaria.

ABS de préstamo de automóvil

Los préstamos para automóviles son tipos de activos que se amortizan, por lo que los flujos de efectivo de un ABS de préstamos para automóviles incluyen intereses mensuales, pago de capital y prepago. El riesgo de pago anticipado de un ABS de préstamo para automóvil es mucho menor en comparación con un ABS o MBS de préstamo con garantía hipotecaria. El pago anticipado solo ocurre cuando el prestatario tiene fondos adicionales para pagar el préstamo.

La refinanciación es poco común cuando la tasa de interés cae porque los automóviles se deprecian más rápido que el saldo del préstamo, lo que hace que el valor de la garantía del automóvil sea menor que el saldo pendiente. Los saldos de estos préstamos son normalmente pequeños y los prestatarios no podrán ahorrar cantidades significativas del refinanciamiento a una tasa de interés más baja, lo que da pocos incentivos para refinanciar.

Tarjeta de crédito por cobrar ABS

Las cuentas por cobrar de tarjetas de crédito son un tipo de activos ABS no amortizables. No tienen montos de pago programados, mientras que se pueden agregar nuevos préstamos y cambios a la composición del grupo. Los flujos de efectivo de las cuentas por cobrar de tarjetas de crédito incluyen intereses, pagos de capital y tarifas anuales.

Por lo general, existe un período de bloqueo para las cuentas por cobrar de tarjetas de crédito en el que no se pagará capital. Si el principal se paga dentro del período de bloqueo, se agregarán nuevos préstamos al ABS con el pago del principal que hace que el conjunto de cuentas por cobrar de tarjetas de crédito permanezca sin cambios. Después del período de bloqueo, el pago del principal se transfiere a los inversores de ABS.

Valores respaldados por hipotecas (MBS)

La mayoría de los valores respaldados por hipotecas son emitidos por Ginnie Mae (la Asociación Nacional de Hipotecas del Gobierno), Fannie Mae (la Asociación Federal de Hipotecas Nacionales) o Freddie Mac (la Corporación Federal de Préstamos Hipotecarios para Viviendas), que son todas empresas patrocinadas por el gobierno de los EE.UU. 

Los MBS de Ginnie Mae están respaldados por la plena fe y el crédito del gobierno de los EE.UU, Que garantiza que los inversores reciban pagos completos y oportunos del principal y los intereses. En contraste, Fannie Mae y Freddie Mac MBS no están respaldados por la plena fe y el crédito del gobierno de los Estados Unidos, pero ambos tienen autoridad especial para pedir prestado al Tesoro de los Estados Unidos si es necesario.

Los valores respaldados por hipotecas se pueden comprar en la mayoría de las empresas de corretaje de servicio completo y en algunos corredores de descuento. La inversión mínima es típicamente de $ 10,000; sin embargo, existen algunas variaciones de MBS, como las obligaciones hipotecarias garantizadas (CMO), que se pueden comprar por menos de $ 5,000. Los inversores que no quieran invertir directamente en valores respaldados por hipotecas, pero quieran estar expuestos al mercado hipotecario, pueden considerar los fondos cotizados en bolsa (ETF) que invierten en valores respaldados por hipotecas. 

Los ETF notables que invierten en MBS incluyen iShares MBS ETF (MBB) y Vanguard Mortgage-Backed Securities Index ETF (VMBS). Los ETF se negocian de forma similar a las acciones en bolsas reguladas y se pueden vender al descubierto y comprar con margen. Al igual que las acciones, los precios de los ETF fluctúan a lo largo de cada sesión de negociación en respuesta a los eventos del mercado y las actividades de los inversores.

Consideraciones Especiales de ABS frente a MBS

Tanto los ABS como los MBS tienen riesgos de pago anticipado, aunque estos son especialmente pronunciados para los MBS. El riesgo de pago anticipado significa que los prestatarios están pagando más de sus pagos mensuales requeridos, reduciendo así el interés del préstamo. El riesgo de pago anticipado puede determinarse por la diferencia entre las tasas hipotecarias actuales y emitidas, el volumen de ventas de la vivienda y las tasas hipotecarias. 

Por ejemplo, si una tasa hipotecaria comienza en el 9%, baja al 4%, sube al 10% y luego cae al 5%, los propietarios probablemente refinanciarán sus hipotecas la primera vez que bajen las tasas. Por lo tanto, para hacer frente al riesgo de pago anticipado, ABS y MBS tienen estructuras de tramos para ayudar a distribuir el riesgo de pago anticipado. Los inversores pueden elegir un tramo en función de sus propias preferencias y tolerancia al riesgo.

Un tipo adicional de riesgo involucrado en ABS es el riesgo crediticio. ABS tiene una estructura senior-subordinada para lidiar con el riesgo crediticio llamado tramo de crédito. Los tramos subordinados o junior absorberán todas las pérdidas hasta su valor antes de que los tramos senior comiencen a experimentar pérdidas. Los tramos subordinados suelen tener rendimientos más altos que los tramos senior debido al mayor riesgo incurrido.

Los valores respaldados por activos y respaldados por hipotecas pueden ser bastante complicados en términos de sus estructuras, características y valoraciones. Los inversores tienen acceso a estos valores a través de índices como el índice ABS estadounidense. Para aquellos que desean invertir en ABS o MBS directamente, es imperativo realizar una investigación exhaustiva y sopesar su tolerancia al riesgo antes de realizar cualquier inversión.

Ejemplo de ABS frente a MBS 

Es importante medir el diferencial y el precio de los valores de bonos y conocer el tipo de diferencial que se debe utilizar para los diferentes tipos de ABS y MBS. Si los valores no tienen opciones integradas como call, put o ciertas opciones de prepago, el diferencial de volatilidad cero ( diferencial Z) se puede utilizar como medida. El diferencial Z es el diferencial constante que hace que el precio de un título sea igual al valor presente de su flujo de efectivo cuando se suma a cada tipo de interés al contado del Tesoro. 

Por ejemplo, podemos usar el margen Z para medir el ABS de tarjetas de crédito y el ABS de préstamos para automóviles. El ABS de la tarjeta de crédito no tiene ninguna opción, lo que hace que el margen Z sea una medida adecuada. Aunque los ABS de préstamos para automóviles tienen opciones de pago anticipado, normalmente no se ejercen, lo que hace posible utilizar el margen Z para la medición.

Si el valor tiene opciones integradas, entonces se debe utilizar el margen ajustado por opción (OAS). La OEA es el margen ajustado para las opciones integradas. Para derivar la OEA, se puede utilizar el modelo binomial si los flujos de efectivo dependen de las tasas de interés actuales pero no de la trayectoria que condujo a la tasa de interés actual.

Otra forma de derivar la OEA es a través del modelo de Monte Carlo, que debe utilizarse cuando el flujo de efectivo del valor depende de la trayectoria de la tasa de interés. MBS y Home Equity ABS son tipos de valores dependientes de la trayectoria de la tasa de interés en los que se utilizaría la OAS del modelo Monte Carlo para las valoraciones. Sin embargo, este modelo puede ser bastante complejo y debe comprobarse su precisión durante su uso.

CONCLUSIONES CLAVE DE ABS FRENTE A MBS

  • Los valores respaldados por activos (ABS) se crean agrupando activos no hipotecarios, como préstamos para estudiantes. Los valores respaldados por hipotecas (MBS) se forman agrupando hipotecas. 
  • Los ABS y MBS benefician a los vendedores porque pueden eliminarse del balance, lo que permite a los vendedores adquirir financiación adicional.
  • Tanto los ABS como los MBS tienen riesgos de pago anticipado, aunque estos son especialmente pronunciados para los MBS. 
  • Los ABS también tienen riesgo crediticio, donde utilizan estructuras subordinadas senior (llamadas tramos de crédito) para lidiar con el riesgo.
  • La valoración de ABS y MBS se puede realizar con varios métodos, incluidos los diferenciales de volatilidad cero y los diferenciales ajustados por opciones. 

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¿Quién asume el riesgo de morosidad en la titulización?

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Titulización

Las deudas incobrables surgen cuando los prestatarios no cumplen con sus préstamos. Este es uno de los principales riesgos asociados con la titulización de activos, como los valores respaldados por hipotecas (MBS), ya que las deudas incobrables pueden detener los flujos de efectivo de estos instrumentos.

Sin embargo, el riesgo de insolvencia puede distribuirse entre los inversores. Dependiendo de cómo estén estructurados los instrumentos titulizados, el riesgo se puede colocar por completo en un solo grupo de inversores o distribuirse en todo el grupo de inversores.

Puesta en seguridad

La titulización es el proceso de estructurar financieramente un activo no líquido o un grupo de activos no líquidos similares en un valor que luego se puede vender a los inversores. El MBS fue creado por primera vez por el comerciante Lew Ranieri a principios de la década de 1980. Se convirtió en una inversión extremadamente popular en la década de 1990 y principios de la de 2000. La idea era que el nuevo valor pudiera venderse en el mercado hipotecario secundario, ofreciendo a los inversores una liquidez significativa sobre un activo que, de otro modo, no sería bastante líquido. 

La titulización, específicamente la agrupación de activos como hipotecas en valores, ha sido mal vista por muchos, ya que contribuyó a la crisis de las hipotecas de alto riesgo de 2007. Sin embargo, la práctica continúa hoy.

Estilos de Titulización: Piscinas y tramos

Hay dos estilos de titulización: conjuntos y tramos. Así es como afectan el nivel de riesgo que enfrentan los inversores.

Quinielas

Una titulización simple implica agrupar activos (como préstamos o hipotecas), crear instrumentos financieros y comercializarlos entre los inversores. Los flujos de efectivo entrantes de los préstamos se transfieren a los tenedores de los nuevos instrumentos. Cada instrumento tiene la misma prioridad al recibir pagos. Dado que todos los instrumentos son iguales, todos comparten el riesgo asociado con los activos. En este caso, todos los inversores asumen la misma cantidad de riesgo de insolvencia.

Tramos

En un proceso de titulización más complejo, se crean tramos. Los tramos representan diferentes estructuras de pago y varios niveles de prioridad para los flujos de efectivo entrantes. En un sistema de dos tramos, el tramo A tendrá prioridad sobre el tramo B. Ambos tramos intentarán seguir un calendario de pagos que refleje los flujos de efectivo de los préstamos o hipotecas subyacentes.

Si surgen deudas incobrables, el tramo B absorberá la pérdida, reduciendo su flujo de caja, mientras que el tramo A no se verá afectado. Dado que el tramo B se ve afectado por deudas incobrables, conlleva el mayor riesgo. Los inversores comprarán instrumentos del tramo B a un precio de descuento para reflejar el nivel de riesgo asociado. Si hay más de dos tramos, el tramo de menor prioridad absorberá las pérdidas por deudas incobrables.

Los tramos pueden ser categorizados incorrectamente por las agencias de calificación, donde los tramos tienen calificación de grado de inversión a pesar de que incluyen activos basura, que no tienen grado de inversión. Para una cartera, los inversores pueden elegir entre inversiones de titulización, como hipotecas preferenciales y subprime, préstamos con garantía hipotecaria, cuentas por cobrar de tarjetas de crédito o préstamos para automóviles. Los inversores también pueden elegir un índice.

La línea de fondo de la Titulización

La titulización es una forma de que los inversores obtengan acceso a activos que de otro modo no tendrían la oportunidad de hacerlo, como las hipotecas. También es una forma de que las empresas reduzcan su balance y asuman más negocios vendiendo activos como hipotecas.

La titulización es una forma de recibir un flujo de ingresos constante, aunque puede ser arriesgado ya que se desconoce mucha información sobre los activos subyacentes, como en el caso de la crisis de las hipotecas de alto riesgo. Cuando ocurren deudas incobrables en la titulización, la pérdida se comparte ya que hay múltiples inversores, sin embargo, dependiendo del tipo de titulización, la pérdida se comparte por igual como en las titulizaciones agrupadas o en diferentes niveles como en las titulizaciones de tramos.

CONCLUSIONES CLAVE SOBRE LA TITULIZACIÓN

  • La titulización es el proceso de estructuración financiera de un activo no líquido o un grupo de activos similares en un valor que se vende a los inversores.
  • La titulización toma muchos activos no líquidos, generalmente préstamos, como hipotecas, los agrupa en un valor, que se vende a un inversor que recibe un flujo de ingresos de los pagos de capital e intereses de ese préstamo.
  • Hay dos tipos de activos titulizados: los que vienen como conjuntos y los que tienen tramos.
  • En una titulización de grupo, todos los inversores son iguales y comparten todos los riesgos. Si hay deudas incobrables en el valor agrupado, todos los inversores sufren la pérdida financiera.
  • En una titulización de tramo, el valor se divide en diferentes niveles (tramos) que se componen de activos con diferentes perfiles de riesgo. Los tramos inferiores sufren primero pérdidas por deudas incobrables, mientras que los tramos superiores normalmente no se ven afectados.

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¿Por qué todavía existen MBS?

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MBS

A pesar de su reputación infame y su presunta participación en la crisis financiera de 2007-2008. Existen varios argumentos diferentes a favor de permitir que los participantes del mercado negocien y posean valores respaldados por hipotecas (MBS).

En su nivel básico, un MBS es cualquier solución de inversión que utiliza una hipoteca comercial o residencial o un conjunto de hipotecas como activo subyacente. Como la mayoría de las innovaciones financieras, el propósito de un MBS es aumentar el rendimiento y diversificar el riesgo. Al titulizar grupos de hipotecas similares, los inversores pueden absorber la probabilidad estadística de impago.

Sin embargo, un MBS es un instrumento complicado y viene en muchas formas diferentes. Sería difícil evaluar el riesgo general de un MBS, al igual que sería difícil evaluar el riesgo de un bono o una acción genéricos. La naturaleza del activo subyacente y el contrato de inversión son grandes determinantes del riesgo.

Mejor argumento de liquidez y riesgo

Las instituciones financieras venden la deuda hipotecaria y los conjuntos de hipotecas a inversores individuales, otras instituciones financieras y gobiernos. El dinero recibido se utiliza para ofrecer préstamos a otros prestatarios, incluidos préstamos subvencionados para prestatarios de bajos ingresos o en riesgo. De esta forma, un MBS es un producto líquido.

Los valores respaldados por hipotecas también reducen el riesgo para el banco. Siempre que un banco concede un préstamo hipotecario, asume el riesgo de impago (incumplimiento). Si vende el préstamo, puede transferir el riesgo al comprador, que normalmente es un banco de inversión. El banco de inversión entiende que algunas hipotecas van a incumplir, por lo que empaqueta como hipotecas en grupos. Esto es similar a cómo operan los fondos mutuos. A cambio de este riesgo, los inversores reciben pagos de intereses sobre la deuda hipotecaria.

Sugerir que estos tipos de MBS son demasiado riesgosos es un argumento que podría aplicarse a cualquier tipo de titulización, incluidos bonos y fondos mutuos.

Argumentos agregados: suavización del consumo y más viviendas

La investigación económica de 2009 sugirió que, tanto en los mercados nacionales como internacionales, la titulización del mercado hipotecario ha llevado a compartir el riesgo de consumo. Esto permite que las instituciones bancarias proporcionen crédito incluso durante las recesiones; suavizando el ciclo económico y ayudando a normalizar las tasas de interés entre diferentes poblaciones y perfiles de riesgo. En teoría, el nivel de gasto de los consumidores en el mercado es más suave y menos propenso a fluctuaciones de recesión / expansión como resultado de una mayor titulización.

El resultado indiscutible de la titulización hipotecaria ha sido un aumento de la propiedad de viviendas y una reducción de las tasas de interés. A través del MBS y su derivado, la obligación hipotecaria colateralizada, los bancos han sido más capaces de proporcionar crédito hipotecario a prestatarios que de otro modo habrían sido excluidos del mercado.

Participación de la Reserva Federal en el Mercado de MBS

Si bien el mercado de MBS tiene una serie de connotaciones negativas, el mercado es más «seguro» desde el punto de vista de la inversión individual de lo que era antes de 2008. Después del colapso del mercado de la vivienda, los bancos, apoyados por una estricta regulación, aumentaron las suscripciones estándares que los han hecho más robustos y transparentes. 

La Reserva Federal sigue siendo un actor importante en el mercado de MBS. En agosto de 2017, el balance de la Fed de $ 4,5 billones consistía en $ 1,77 billones en MBS, según su informe trimestral. Siendo el banco central un actor importante en el mercado, ha recuperado gran parte de su credibilidad. 

Argumento de libertad para contraer MBS

Hay otro argumento a favor de permitir MBS que tiene menos que ver con argumentos financieros y más que ver con la naturaleza del capitalismo mismo: el capitalismo es un sistema de pérdidas y ganancias, construido sobre el argumento de que el intercambio voluntario y la determinación individual son en última instancia preferibles a restricciones gubernamentales. Nadie coacciona a un prestatario para que obtenga un préstamo hipotecario; al igual que ninguna institución financiera está obligada legalmente a otorgar préstamos adicionales y ningún inversor está obligado a comprar un MBS.

El MBS permite a los inversores buscar un rendimiento. Permite a los bancos reducir el riesgo y les da a los prestatarios la oportunidad de comprar viviendas a través de contratos gratuitos.

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¿Cómo es el Proceso de Titulización y en Qué Consiste?

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Titulización

La titulización es el proceso de tomar un activo o grupo de activos ilíquidos y, a través de la ingeniería financiera, transformarlos en un valor. La frase burlona «cadena alimentaria de titulización», popularizada por la película «Inside Job» sobre la crisis financiera de 2007-2008, describe el proceso mediante el cual grupos de activos ilíquidos (normalmente deudas) se empaquetan, compran, titulizan y venden a inversores.

Un ejemplo típico de titulización es un valor respaldado por hipotecas (MBS), un tipo de valor respaldado por activos que está asegurado por una colección de hipotecas. Publicada por primera vez en 1968, esta táctica condujo a innovaciones como las obligaciones hipotecarias garantizadas (CMO), que surgieron por primera vez en 1983. Los MBS se volvieron extremadamente comunes a mediados de la década de 1990. El Proceso de Titulización Funciona de la Siguiente Manera

Forjar una Cadena Alimentaria de Titulización

Primer Paso para el Proceso de Titulización

Comienza con el proceso simple de los posibles propietarios de viviendas o propiedades que solicitan hipotecas en los bancos comerciales. La institución financiera regulada y autorizada origina los préstamos, que están garantizados por reclamaciones contra las distintas propiedades que adquieren los hipotecarios. Los pagarés hipotecarios (derechos sobre dólares futuros) son activos para los prestamistas, pero estos activos conllevan un claro riesgo de contraparte. El prestatario podría no reembolsar el préstamo, por lo que los bancos suelen vender billetes por dinero en efectivo.

Segundo Paso para el Proceso de Titulización

Esto conduce al segundo gran eslabón de la cadena: las hipotecas individuales se agrupan en un conjunto de hipotecas, que se mantiene en fideicomiso como garantía de un MBS. El MBS puede ser emitido por una compañía financiera externa, como una gran firma de banca de inversión, o por el mismo banco que originó las hipotecas en primer lugar. Los valores respaldados por hipotecas también son emitidos por agregadores como Fannie Mae o Freddie Mac 

Tercer Paso

Independientemente, el resultado es el mismo: se crea una nueva garantía, respaldada por las reclamaciones contra los activos de los hipotecarios. Las acciones de este título pueden venderse a participantes en el mercado secundario de hipotecas. Este mercado es extremadamente grande, proporcionando una cantidad significativa de liquidez al grupo de hipotecas, que de otra manera serían bastante ilíquidas por sí mismas.

Tipos de MBS

Hay varios tipos de MBS: transferencias, una variedad simple en la que los pagos de la hipoteca se recopilan y se transfieren a los inversores, y CMO. Los CMO dividen el grupo hipotecario en varias partes, denominadas tramos. Esto distribuye el riesgo de incumplimiento, similar a cómo funciona la diversificación de cartera estándar. Los tramos se pueden estructurar prácticamente de cualquier manera que el emisor considere conveniente, lo que permite adaptar un solo MBS a una variedad de perfiles de tolerancia al riesgo.

Los fondos de pensiones normalmente invertirán en valores respaldados por hipotecas de alta calificación crediticia, mientras que los fondos de cobertura buscarán mayores rendimientos invirtiendo en aquellos con calificaciones crediticias bajas. En cualquier caso, los inversores recibirían una cantidad proporcional de los pagos de la hipoteca como retorno de la inversión, el eslabón final de la cadena.

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Almacenamiento. El Paso Intermedio en una Transacción CDO

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Almacenamiento

¿Qué es el almacenamiento?

El almacenamiento es un paso intermedio en una transacción de obligación de deuda garantizada (CDO) que implica la compra de préstamos o bonos que servirán como garantía en una transacción de CDO contemplada. El período de almacenamiento suele durar tres meses y finaliza al cierre de la transacción, cuando finalmente se titulizan y se venden como parte del CDO.

Comprensión del almacenamiento

Un CDO es un producto financiero estructurado que agrupa los activos generadores de flujo de efectivo y vuelve a empaquetar este conjunto de activos en tramos discretos que se pueden vender a los inversores. Los activos agrupados, que comprenden hipotecas, bonos y préstamos, son obligaciones de deuda que sirven como garantía, de ahí el nombre de obligación de deuda garantizada. Los tramos de un CDO varían sustancialmente con su perfil de riesgo. En cambio los tramos senior son relativamente más seguros porque tienen prioridad sobre la garantía en caso de incumplimiento. Los tramos senior tienen una calificación más alta por parte de las agencias de calificación crediticia pero rinden menos, mientras que los tramos junior reciben calificaciones crediticias más bajas y ofrecen rendimientos más altos.

Un banco de inversión lleva a cabo el almacenamiento de los activos en preparación para el lanzamiento de un CDO al mercado. Los activos se almacenan en una cuenta de depósito hasta que se alcanza el monto objetivo, momento en el que los activos se transfieren a la corporación o fideicomiso establecido para el CDO. El proceso de almacenamiento expone al banco al riesgo de capital porque los activos se encuentran en sus libros. El banco puede cubrir o no este riesgo.

¡Los CDO se vuelven locos!

En 2006 y 2007, Goldman Sachs, Merrill Lynch, Citigroup, UBS y otros almacenaban activamente préstamos subprime para acuerdos de CDO por los que el mercado parecía tener un apetito insaciable, hasta que no lo hizo. Cuando comenzaron a aparecer grietas en la presa, la demanda de CDO disminuyó, y cuando la presa estalló, los titulares de CDO perdieron colectivamente cientos de miles de millones de dólares.

En una crónica detallada de los eventos presentados en un informe del subcomité del Senado de los EE. UU., «Wall Street y la crisis financiera: anatomía de un colapso financiero», se informó que Goldman «estaba adquiriendo activos para varios CDO a la vez, [y] el CDO Desk generalmente tenía una posición larga neta sustancial en activos de alto riesgo en sus cuentas de depósito de CDO «. A principios de 2007, continúa el informe, «los ejecutivos de Goldman comenzaron a expresar su preocupación por los riesgos que plantean los activos relacionados con las hipotecas de alto riesgo en las cuentas de depósito de CDO».

La forma en que Goldman manejó posteriormente estos activos en sus libros y otras transacciones en CDO es un tema para otra discusión, pero basta con decir que el banco terminó siendo acusado de fraude y obligado a pagar multas récord. Felizmente tomó un rescate de los contribuyentes y pagó millones en bonos a los empleados.

CONCLUSIONES CLAVE SOBRE EL ALMACENAMIENTO

  • El almacenamiento es la acumulación y custodia de bonos o préstamos que se titulizarán mediante una transacción CDO.
  • Una obligación de deuda garantizada (CDO) es un producto complejo de financiación estructurada que está respaldado por un conjunto de préstamos y otros activos que devengan intereses.
  • Este paso intermedio antes de finalizar la transacción suele durar tres meses, tiempo durante el cual el banco asegurador está sujeto a los riesgos que implica la tenencia de esos activos.

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Cómo se inició la titulización de la deuda

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Deuda

La titulización de la deuda es el proceso de convertir un lote de deudas en un valor negociable que está respaldado o titulizado por las deudas originales. La mayoría de los títulos de deuda se componen de préstamos tales como hipotecas que los bancos otorgan a sus clientes. Sin embargo, cualquier activo financiero basado en cuentas por cobrar puede respaldar un título de deuda. Otras formas de activos subyacentes incluyen cuentas por cobrar comerciales, deuda de tarjetas de crédito y arrendamientos.

Comprensión de la Titulización de la deuda

Siempre hay al menos cuatro partes involucradas en el proceso de titulización de deuda. El primero es el prestatario, que obtuvo un préstamo y prometió reembolsarlo. El segundo es el originador del préstamo, que es el banco que aprobó el préstamo. Ese originador de préstamos, o banco, tiene el derecho inicial a los reembolsos del prestatario. Pero es posible que el banco desee obtener sus ganancias del préstamo mucho más rápido de lo que lo permite el plazo de 20 o 30 años del préstamo.

El banco puede cobrar inmediatamente vendiendo este préstamo y otros en su posesión por su valor nominal o cercano a un tercero. Ese tercero suele operar como un fideicomiso . El fideicomiso gana dinero mediante la titulización de varios préstamos y reempaquetándolos como un activo recién acuñado. Luego, el activo se vende a los inversores, que constituyen la cuarta parte de la cadena. Si sigue la cadena, el producto de deuda titulizada finalmente entrega los reembolsos del préstamo a la cuarta parte en forma de retornos de inversión.

Breve historia de la titulización de la deuda

Las primeras corporaciones mercantilistas sirvieron como vehículos de titulización de deuda soberana para el Imperio Británico durante finales del siglo XVII y principios del XVIII. Según investigadores de la Universidad Cristiana de Texas, Gran Bretaña reestructuró su deuda transfiriéndola a sus corporaciones más ricas, que a su vez vendieron acciones respaldadas por esos activos.

Este proceso fue tan generalizado que, en 1720, la Compañía de los Mares del Sur y la Compañía de las Indias Orientales poseían casi el 80% de la deuda nacional. Las corporaciones se convirtieron esencialmente en vehículos de propósito especial (SPV) para el tesoro británico. Finalmente, las preocupaciones sobre la fragilidad de esas acciones corporativas llevaron a los británicos a dejar de titulizar y centrarse en un mercado de bonos más convencional para recaudar dinero.

El resurgimiento de la titulización de la deuda en la década de 1970

El mercado de títulos de deuda fue prácticamente inexistente durante los siguientes 200 años. En 1970, el mercado secundario de hipotecas comenzó a ver los primeros valores respaldados por hipotecas (MBS) en los Estados Unidos. El mercado de titulización de deuda despegó en 1983 cuando Fannie Mae introdujo las primeras obligaciones hipotecarias garantizadas.

Este proceso no podría haber existido sin la Asociación Nacional de Hipotecas del Gobierno (Ginnie Mae), que garantizó los primeros valores de transferencia de hipotecas. Antes de Ginnie Mae, los inversores negociaban préstamos individuales en el mercado secundario. Como no estaban titulizados, muy pocos inversores estaban interesados ​​en comprarlos. Los traspasos respaldados por el gobierno se convirtieron en una revelación para los operadores de hipotecas secundarias. Luego fueron vistos como inversiones seguras. Ginnie Mae pronto fue seguida por otras dos corporaciones patrocinadas por el gobierno, Fannie Mae y Freddie Mac.

Fannie Mae avivó el fuego cuando emitió las primeras obligaciones hipotecarias garantizadas (CMO) en 1983. El Congreso duplicó las CMO cuando creó el Conducto de inversión hipotecaria inmobiliaria (REMIC) para facilitar la emisión de CMO. Para el año 2000, el comercio de valores respaldados por hipotecas se convirtió en un mercado de $ 6 billones. Cargó con gran parte de la culpa de desencadenar la crisis financiera de 2008-2009 cuando muchas de esas hipotecas subyacentes entraron en mora. Después de unos cinco años en tierra de nadie, el mercado de valores respaldados por hipotecas volvió con fuerza. Para 2018, el total se acercaba a los 10 billones de dólares.

CONCLUSIONES CLAVE

  • La titulización de la deuda es el proceso de empaquetar las deudas de varias fuentes en un solo valor para vender a los inversores.
  • Muchos de estos valores son lotes de préstamos hipotecarios para viviendas vendidos por los bancos que los otorgaron.
  • El comprador suele ser un fideicomiso que convierte los préstamos en un valor negociable.

Un inversor que compra acciones de una empresa tiene derecho a los activos de la empresa y a los flujos de caja futuros . De manera similar, un inversionista que compra un producto de deuda titulizada tiene derecho al reembolso futuro de los instrumentos de deuda subyacentes. Desde el punto de vista del inversor, la deuda es un activo.

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¿Qué es una obligación de deuda garantizada (CDO)?

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CDO

Una obligación de deuda garantizada (CDO) es un producto financiero estructurado complejo que está respaldado por un conjunto de préstamos y otros activos y se vende a inversores institucionales. Un CDO es un tipo particular de derivado porque, como su nombre lo indica, su valor se deriva de otro activo subyacente. Estos activos se convierten en garantía en caso de incumplimiento del préstamo.

Una breve historia de los CDO

Los primeros CDO fueron construidos en 1987 por el antiguo banco de inversión, Drexel Burnham Lambert, donde reinó Michael Milken, entonces llamado el «rey de los bonos basura». 1  Los banqueros de Drexel crearon estos primeros CDO reuniendo carteras de bonos basura, emitidos por diferentes empresas. En última instancia, otras firmas de valores lanzaron CDO que contenían otros activos que tenían flujos de ingresos más predecibles, como préstamos para automóviles, préstamos para estudiantes, cuentas por cobrar de tarjetas de crédito y arrendamientos de aviones. Sin embargo, los CDO siguieron siendo un producto de nicho hasta 2003-04, cuando el auge de la vivienda en EE. UU. Llevó a los emisores de CDO a centrar su atención en los valores respaldados por hipotecas de alto riesgo como una nueva fuente de garantía para los CDO. 2

Comprensión de la obligación de deuda garantizada

Para crear un CDO, los bancos de inversión reúnen activos generadores de flujo de efectivo, como hipotecas, bonos y otros tipos de deuda, y los vuelven a empaquetar en clases discretas o tramos según el nivel de riesgo crediticio asumido por el inversionista.

Tipos de CDO

Estos tramos de valores se convierten en los productos finales de inversión: bonos, cuyos nombres pueden reflejar sus activos subyacentes específicos. Por ejemplo, los valores respaldados por hipotecas (MBS) se componen de préstamos hipotecarios y los valores respaldados por activos (ABS) contienen deuda corporativa, préstamos para automóviles o deuda de tarjetas de crédito. Los CDO se denominan «colateralizados» porque los reembolsos prometidos de los activos subyacentes son la garantía que les da valor a los CDO.

Otros tipos de CDO incluyen obligaciones de bonos garantizados (CBO): bonos de grado de inversión que están respaldados por un grupo de bonos de alto rendimiento pero con calificaciones más bajas, y obligaciones de préstamos garantizados (CLO): valores únicos respaldados por un grupo de deuda, que a menudo contienen préstamos corporativos con una calificación crediticia baja. 

¿Cómo se estructura una obligación de deuda garantizada?

Los tramos de obligación de deuda garantizada se nombran para reflejar sus perfiles de riesgo; por ejemplo, deuda senior, deuda intermedia y deuda junior, que se muestran en el ejemplo siguiente junto con sus calificaciones crediticias Standard and Poor’s (S&P). Pero la estructura real varía según el producto individual.

En la tabla, observe que cuanto mayor es la calificación crediticia, menor es la tasa de cupón (tasa de interés que paga el bono anualmente). Si el préstamo incumple, los tenedores de bonos senior reciben el pago primero del conjunto de activos garantizados, seguidos por los tenedores de bonos en los otros tramos de acuerdo con sus calificaciones crediticias; el crédito con la calificación más baja se paga en último lugar.

Los tramos senior son generalmente los más seguros porque tienen el primer derecho sobre la garantía. Aunque la deuda senior generalmente tiene una calificación más alta que los tramos junior, ofrece tasas de cupón más bajas. Por el contrario, la deuda junior ofrece cupones más altos (más intereses) para compensar su mayor riesgo de incumplimiento; pero debido a que son más riesgosos, generalmente vienen con calificaciones crediticias más bajas.

Deuda Senior = Calificación crediticia más alta, pero tasas de interés más bajas. Deuda Junior = Calificación crediticia más baja, pero tasas de interés más altas.

Más sobre la creación de CDO

La obligación de deuda garantizada son complicadas y numerosos profesionales intervienen en su creación:

  • Las firmas de valores, que aprueban la selección de garantías, estructuran los pagarés en tramos y los venden a los inversores.
  • Gerentes de CDO, que seleccionan la garantía y a menudo administran las carteras de CDO
  • Agencias de calificación, que evalúan los CDO y les asignan calificaciones crediticias.
  • Garantes financieros, que prometen reembolsar a los inversores cualquier pérdida en los tramos de CDO a cambio de pagos de primas.
  • Inversores como fondos de pensiones y fondos de cobertura

Los CDO y la crisis financiera mundial

Las obligaciones de deuda garantizadas explotaron en popularidad, con las ventas de CDO aumentando casi diez veces de $ 30 mil millones en 2003 a $ 225 mil millones en 2006. Pero su posterior implosión, desencadenada por la corrección inmobiliaria de EE. UU., Hizo que los CDO se convirtieran en uno de los instrumentos de peor desempeño en el crisis de las hipotecas de alto riesgo, que comenzó en 2007 y alcanzó su punto máximo en 2009.

El estallido de la burbuja de los CDO provocó pérdidas que ascendieron a cientos de miles de millones de dólares para algunas de las instituciones de servicios financieros más grandes. Estas pérdidas dieron lugar a que los bancos de inversión quebrasen o fueran rescatados mediante la intervención del gobierno y ayudaron a intensificar la crisis financiera mundial, la Gran Recesión, durante este período.

A pesar de su papel en la crisis financiera, las obligaciones de deuda garantizadas siguen siendo un área activa de la inversión en financiación estructurada. Los CDO y los CDO sintéticos aún más infames todavía están en uso, ya que en última instancia son una herramienta para cambiar el riesgo y liberar capital, dos de los mismos resultados que los inversionistas dependen de Wall Street para lograr, y para los cuales Wall Street siempre ha tenido un apetito.

CONCLUSIONES CLAVE SOBRE LA OBLIGACIÓN DE DEUDA GARANTIZADA

  • Una obligación de deuda garantizada es un producto de financiamiento estructurado complejo que está respaldado por un conjunto de préstamos y otros activos.
  • Estos activos subyacentes sirven como garantía si el préstamo entra en mora.
  • Aunque arriesgados y no para todos los inversores, los CDO son una herramienta viable para cambiar el riesgo y liberar capital.

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